פרסם אצלנו
צור קשר
יום שלישי 18.06.2019
לתשובה ונובל לא בוער לפתח את לווייתן
29/05/2019 15:17

השנתיים הקרובות, שבהן יתברר אם צפוי יצוא גז מהותי למצרים ובאיזה מחיר יימכר הגז מלווייתן, צפויות להיות תנודתיות מאוד עבור שותפויות הגז בישראל. רק בתום שנתיים אלה צפויים להתברר שווי המשקל החדש של תחום הגז הטבעי בישראל; היקף היצוא הצפוי; שאלת עודף ההיצע הן בישראל והן באזור הקרוב; ומחיר הגז הטבעי.

מניות חברות הנפט והגז תלויות ברווחיות של מאגרי הגז תמר, לווייתן, כריש, תנין ואפרודיטה. במאמר הקודם ניתחנו את שוויו של מאגר תמר ואת השווי שנגזר לחברות שמחזיקות בו. במאמר זה נרחיב את הדיון למאגרי הגז הנוספים, כדי לבחון את תמחור מניות חברות חיפושי הנפט והגז בישראל.

 
מאגר לווייתן והתלות ביצוא למצרים
 
מאגר לווייתן מכיל 609 BCM (מיליארד ממ"ק) גז והוא נמצא בשלב פיתוח מתקדם של השלב הראשון, שלו מיוחסים 379 BCM גז, שיוכל להזרים בקצב של 11 BCM גז בשנה כבר במהלך הרבעון הרביעי של 2019. ההשקעה הצפויה בפיתוח המאגר השנה עומדת על 1.57 מיליארד דולר. יתר עתודות הגז במאגר מיועדות לפיתוח עתידי. חוזה העוגן של לווייתן הוא למכירה של 3 BCM גז לחברת החשמל הירדנית, ויש לו חוזים חתומים, ארוכי טווח, למכירת 1.8 BCM גז בשנה ללקוחות ישראליים. בנוסף, השותפות בלווייתן זכו לאחרונה במכרז למכירת קרוב ל־2 BCM גז בשנה לחברת החשמל בשנתיים הראשונות של הפקת הגז. חוזים אלו מבטיחים מכירה של 6.8 BCM גז בשנה מהמאגר בסמוך לתחילת ההפקה. 
 
לשותפות בלווייתן יש תלות עצומה במימוש הסכם דולפינוס למכירת גז למצרים, שיוכל להעלות את המכירות ל־10 BCM בשנה. סימן שאלה מהותי נוסף נוגע למחיר שבו יימכר הגז מלווייתן. דלק קידוחים מניחה בתזרים המזומנים המהוון מחיר של 5.64 דולר ל־mcf (מיליון רגל מעוקב) גז ב־2020, שיעלה בהדרגה לאחר מכן. לדעתנו, ההערכות לגבי המחיר וקצב העלייה שלו בהמשך אופטימיות מדי. מחיר הגז שיימכר לחברת החשמל, וליצרני חשמל פרטיים, מוערך ב־4.8 דולר ל־mcf. קיים סימן שאלה גדול באשר למחיר הגז שייוצא לירדן ולמצרים, שיוצמד למחיר הנפט מסוג ברנט. לכן סביר להניח שמחיר הגז ליצוא יהיה גבוה מהמחיר לצרכנים הישראליים. בדומה למאגר תמר, מחיר הגז בעסקת דולפינוס עדיין אינו סופי בשל עלויות הובלת הגז לתשתית המצרית.
 
 כדי לחשב את שוויו הנוכחי של לווייתן הכנו תזרים מזומנים מהוון לשלב הראשון שלו, עם עלויות הפעלה והיוון הדומות לאלה של מאגר תמר וקצב מכירות של 10 BCM בשנה. לפי חישוב זה, שווי השלב הראשון של לווייתן הוא 8.75 מיליארד דולר. ההבדלים העיקריים בין שוויו של תמר לזה של לווייתן נובעים מיתרת ההשקעה הצפויה למאגר לווייתן והשפעה מאוחרת יותר של היטל ששינסקי על המאגר. היטל זה צפוי להתחיל לנגוס בתזרים המזומנים של תמר כבר החל מ־2021, חמש שנים לפני שיתחיל להשפיע על מאגר לווייתן. אם מחיר הגז הממוצע מלווייתן יהיה 5 דולר ל־mcf, שווי המאגר יפחת ל־8.45 מיליארד דולר. אם קצב ההפקה ירד ל־9 BCM בשנה שוויו יפחת ל־8.05 מיליארד דולר, ואם גם המחיר יירד ל־5.25 וגם קצב ההפקה יפחת ל־5 דולר ל mcf שווי המאגר יפחת ל־75 מיליארד דולר. 
 
סימן שאלה נוסף נוגע לתזמון פיתוח שלב 2 של לווייתן. השותפות במאגר בוחנות חלופה ראשונה של הרחבת היצע הגז מהמאגר ל־16 BCM בשנה, שתדרוש בניית צינור נוסף מהמאגר וקידוח בארות נוספות, אך ההשקעה בה תוכל להתבסס על התשתית שמוקמת כעת. פיתוח זה יתאפשר אם הביקושים יצדיקו זאת. הרחבה נוספת לקצב הפקה של 24 BCM תדרוש השקעה גדולה בהרבה, והיא צפויה להתבצע רק אם השותפות בלווייתן יחתמו על חוזה יצוא גז מהותי נוסף. 
 
הפיתוח הנוסף של לווייתן יוצר לבעלי הזכויות במאגר פוטנציאל לעליית שווי מהותית, שקשה להעריך אותה כיום. ישראל מעוניינת בפיתוח מהיר של הרחבת ההיצע בלווייתן ל־16 BCM לפחות, שיגדיל את ההכנסות ממסים ויוריד את המחיר לצרכנים בעקבות התחרות. הדבר מתנגש באינטרס של נובל אנרג'י שמעוניינת לצמצם פגיעה אפשרית בתמר בגלל התחרות מלווייתן. גם דלק קידוחים לא צפויה לבצע החלטות שיגבירו את התחרות לתמר לפני שהיא משלימה את מכירת חלקה (22%) הישיר בו ולפני מכירת מניות תמר פטרוליום שבידיה עד סוף 2021.
 
כלכליסט | אורי טל טנא | 20.5.19
 

מחירי סחורות
מדדי נפט וזהב
EIA today in energy